5月以(yǐ)来(lái)，房地产板块个股多(duō)出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房地产指数本(běn)月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的机构对于这一板块已经(jīng)在悄然(rán)布局。数据显示，以南方和华夏的两只(zhǐ)老(lǎo)牌ETF基金(jīn)为例(lì)，5月9日时所公布(bù)的总份额均(jūn)较4月28日(rì)时有小幅增长。根据基(jī)金(jīn)一季报(bào)统计，龙头与地方国企央企获得(dé)增(zēng)持，持(chí)仓数量占流(liú)通股比重(zhòng)增幅(fú)五只个(gè)股(gǔ)分(fēn)别为华(huá)发股份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地(dì)产或“底(dǐ)部(bù)回升”

　　行业红(hóng)利时代已过 精(jīng)耕细(xì)作成(chéng)共识

　　从(cóng)公募基(jī)金(jīn)对房地产的(de)配置看，2019年末，公(gōng)募所持有(yǒu)的房地产行业标的市(shì)值(zhí)约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现出色，但公募(mù)所持(chí)房地产公(gōng)司(sī)市值在股票资(zī)产中的占比却(què)断崖式下(xià)跌(diē)至1.85％；2021年，这一(yī)数值更(gèng)是进一步降至(zhì)1.56％。

　　不过(guò)2022年终(zhōng)于(yú)出现了三年来的首次(cì)回升(shēng)，年底(dǐ)这一数值从1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公募(mù)对(duì)房地(dì)产行业的持股比例也同步(bù)回升(shēng)，从2021年底的6.94％提高到(dào)2022年(nián)末的7.03％。

　　这样(yàng)的势头似乎在今年一(yī)季度得以延续。数(shù)据统计(jì)显示，公募重仓(cāng)持有房地产板块一季(jì)度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年(nián)四(sì)季度(dù)提升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别为(wèi)保利发(fā)展(zhǎn)、招商蛇口、万(wàn)科A、华发股份、滨(bīn)江集团，持(chí)仓市(shì)值占(zhàn)板(bǎn)块比(bǐ)重合(h总监和经理哪个大é)计(jì)达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从(cóng)中不难发现，公募对于房地产(chǎn)的投资愈发有集中(zhōng)于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇总的重仓股中(zhōng)，房地(dì)产板(bǎn)块(kuài)排名最高的是(shì)保利发(fā)展(zhǎn)，在基(jī)金(jīn)重仓第33位。排名第二的(de)是(shì)招(zhāo)商蛇口(kǒu)，排(pái)在第78位。而(ér)老牌龙头(tóu)股万科A排在第96位。对比(bǐ)去年四季报(bào)，变化之处(chù)首先(xiān)在于几只房地产龙头股从排位(wèi)上看(kàn)均有退步，尤其(qí)是(shì)万科最为明显；其次是金地集团退(tuì)出(chū)百大之列。但考虑(lǜ)到房地产是复苏链上最(zuì)后一环，且首季并(bìng)非(fēi)行(xíng)业销售(shòu)旺季，其传(chuán)导到二级市场乃至机构持仓上还需要(yào)时间周期。

　　形成共识的(de)是，经济圈(quān)判断房地(dì)产已经进入大分化时(shí)代，一二线城市好于三四线城市。而(ér)映射到二级市场投资上，配置房地产行业轻松收(shōu)获行(xíng)业贝(bèi)塔的红利期一去不返(fǎn)了。“如果按照产业周期来分类，包括(kuò)房(fáng)地产等几类行(xíng)业在盖特纳曲线(xiàn)里属(shǔ)于成熟期或者衰(shuāi)退期的行业，传统认知(zhī)上(shàng)没有(yǒu)什么投资机会的。但在(zài)这几(jǐ)年特殊的行情里包括煤炭、电(diàn)解铝等类似的行业(yè)也出现了一些机会，背后(hòu)的逻辑是供给侧(cè)发生了更大的(de)变(biàn)化。”一不愿具名的(de)上海公募基金经理指出。

　　不过(guò)也有公募人士(shì)持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售(shòu)面积很难再出现(xiàn)了(le)，2022年光是居民存款数量增加了15万亿元(yuán)。中(zhōng)国(guó)存量有400亿平(píng)方米(mǐ)建筑面积(jī)，考虑存量(liàng)地产的更(gèng)新(xīn)，也有近10亿平方米。需求端(duān)还需要有(yǒu)一定(dìng)的政策出来去刺(cì)激(jī)购房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产研(yán)究员(yuán)吕功(gōng)绩也指出：“时(shí)至今日，无(wú)论从城镇化的(de)进(jìn)程，还是人均住房(fáng)面积（接近30平/人(rén)），我(wǒ)国均已告别(bié)住(zhù)房短缺时(shí)代，而目前居民的杠杆率和(hé)房价收入也不支撑每(měi)年18万(wàn)亿元的(de)销(xiāo)售额，以及过(guò)快上行的房价，因而行业高增的(de)时代已经过(guò)去，未来行业的(de)总监和经理哪个大需求或将回(huí)落，在此过程中，伴随着(zhe)地产的高杠杆(gān)属性(xìng)，就很容易(yì)出现信用风险问(wèn)题（类似(shì)2022年(nián)的民营地产爆雷），行业进(jìn)入到供给(gěi)侧出清的过程(chéng)。这个过程中，综合竞争力强的公司就能够通过(guò)大鱼吃小(xiǎo)鱼的方式，获得市占率的提(tí)升。当行(xíng)业需求见顶回落时，行(xíng)业(yè)的贝塔已经过(guò)去(qù)了，但不代表没有投资(zī)机(jī)会，机会在于城市、位(wèi)置、产品的(de)阿尔法，而对(duì)应到股(gǔ)票投(tóu)资，就是(shì)强(qiáng)竞争(zhēng)力公司的(de)阿尔法。”

　　或许也是基于这样(yàng)的(de)认识转变(biàn)，精耕(gēng)细作个股成为公募乃至整体机构的务实之举。

　　机构配置房(fáng)地产“风物长宜(yí)放眼量”

　　头部央国企、优质区域(yù)性标的(de)成(chéng)香饽饽(bō)

　　5月以来(lái)，房地产板块(kuài)个股(gǔ)多出现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至5月10日(rì)收盘，中(zhōng)信房地(dì)产指(zhǐ)数本月(yuè)涨(zhǎng)幅(fú)约为2％。从具(jù)体的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统(tǒng)计(jì)申(shēn)万房地(dì)产板块个股，在纳入(rù)统计(jì)的124只(zhǐ)房地产(chǎn)类标的股中，本(běn)月(yuè)以(yǐ)来实现股价(jià)上涨的达到了81家。

　　其(qí)中，上述时间段(duàn)恰(qià)好排名(míng)前五的(de)公司(sī)月内(nèi)涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实发展(zhǎn)、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华(huá)夏幸福、荣安地(dì)产(chǎn)。排名(míng)第一的(de)上(shàng)实(shí)发展，五(wǔ)一假期归来后日成交(jiāo)量明显放大，4日、5日(rì)连(lián)续两(liǎng)个交易日(rì)收(shōu)出涨(zhǎng)停。从该股的基本面来看，上实发(fā)展(zhǎn)的主营业务为房(fáng)地产开发(fā)与(yǔ)经营。公司的(de)主要产品及(jí)服(fú)务(wù)为(wèi)房地(dì)产销售、房地(dì)产租(zū)赁、物(wù)业管理服务、工程项目、酒(jiǔ)店(diàn)经营(yíng)。从业绩数(shù)据来看，2022年，其实(shí)现营业收入(rù)52.48亿元，比上期减(jiǎn)少(shǎo)47.85％，归母净利润1.23亿元，同(tóng)比下降33.24％。2023年(nián)第一(yī)季度，其实现营业总收入(rù)27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿元，同(tóng)比扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流通股股东来看，各类机构都有对其布局的例子(zi)。以3月31日时的首(shǒu)季十大流(liú)通股股东来看， 具(jù)体包括公募的上银基金、私募的迎水文(wén)龙、中央汇(huì)金、长(zhǎng)城资(zī)产管(guǎn)理公司等(děng)都(dōu)跻身前十的行列。

　　巧合的(de)是，涨幅(fú)暂时排(pái)名第二的浦东金(jīn)桥也是(shì)上海本地(dì)房企(qǐ)，其(qí)第一季(jì)度的收入利(lì)润规模大幅度复苏。究其原因，一(yī)方面是该公司(sī)后疫情时代(dài)出租率复苏至(zhì)近年(nián)来最高(gāo)，另一方面则是公(gōng)司拿地结算持续(xù)性(xìng)向好，从(cóng)数字上看，一季度(dù)新增虹(hóng)口(kǒu)135、138住宅地块，总建筑面(miàn)积约54万平方米。

　　在这(zhè)样的业绩势(shì)头向好背景下，自然也吸引(yǐn)了知名机构在其中持续驻足。从第一季(jì)度十大流(liú)通(tōng)股股东来(lái)看(kàn)，知名私募高毅邓晓峰(fēng)的两只产品依然在前十中，这也是(shì)连续第三个季(jì)度他有的两只产品杀入前十。同(tóng)时榜单中(zhōng)还有一(yī)支大(dà)名鼎鼎(dǐng)的(de)QFII阿布扎比投资局，其当(dāng)季还小幅增加了持(chí)股。

　　除去上述两家上海区域性地产公司(sī)外，荣安地产(chǎn)则是(shì)主要布局在深(shēn)圳(zhèn)的地(dì)产公司，一季报交出的也是一(yī)份报喜的(de)成绩单：首季公(gōng)司实现(xiàn)营业收入(rù)51.85亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)35.51％。归属于上(shàng)市公司股东的(de)净利润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看，《红周刊》注意到两只公募指基首季新杀入十大流通(tōng)股(gǔ)股东行列(liè)。具(jù)体(tǐ)说来， 南方中证全指房(fáng)地产ETF上榜排名第七位，富国(guó)中(zhōng)证指数(shù)1000增强则排名第九位，此外联袂出(chū)现的机构还有QFII高(gāo)盛国(guó)际和(hé)私募(mù)迎水聚宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基(jī)金相关人士分析：“经历过(guò)行业洗牌和兼(jiān)并重(zhòng)组后，龙头(tóu)的价值更为笃定突出；从拿(ná)地端看，2022年土地市场(chǎng)大幅降温，优质土地供(gōng)给(gěi)较多（券商测(cè)算对应(yīng)潜(qián)在毛(máo)利率在(zài)25％以上(shàng)，目前(qián)房(fáng)企的利润率仅(jǐn)20％），绝大多(duō)数房企受(shòu)限于信(xìn)用问(wèn)题(tí)或者资(zī)金紧张(zhāng)没法拿地(dì)，龙头房企趁机获取低成(chéng)本土(tǔ)地，龙(lóng)头(tóu)房企的拿地力度(dù)（拿地金额/销售金额）基(jī)本(běn)在30％以上；从融资上看，龙(lóng)头房(fáng)企(qǐ)杠杆率较低(dī)，净负债(zhài)率(lǜ)基本在(zài)70％以下(xià)，而其他(tā)房企的(de)净负债率(lǜ)普遍都(dōu)在100％以上(shàng)，加杠杆空(kōng)间有限，从融资(zī)成本(běn)看，龙头房企的(de)融资成本不断(duàn)下滑，基本(běn)在3％、4％左右；对(duì)应到(dào)2023年的(de)销(xiāo)售，龙头房企明显跑赢行业，1～4月(yuè)百(bǎi)强(qiáng)房企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的销售额增速(sù)为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在(zài)当前中特估的浪潮(cháo)下(xià)，央国企地产股或存在发展(zhǎn)的大好机会(huì)。中信证券指(zhǐ)出(chū)：“房地产行业的结构性机会依(yī)然存在，少部分公司(sī)尤(yóu)其(qí)是央企占据显著优势，其主要(yào)又体现(xiàn)为库(kù)存的(de)优势。央企地产(chǎn)公司，现阶(jiē)段(duàn)表(biǎo)现(xiàn)出较低(dī)的融(róng)资成本，优质的(de)开发资源和良好的不动产资产运营能力的(de)多重竞(jìng)争(zhēng)优势。”

　　“即使没有中(zhōng)特(tè)估，国央企相较于民营(yíng)地(dì)产公(gōng)司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对(duì)于减(jiǎn)值、土地(dì)资源债权(quán)债务关系等问题(tí)，市(shì)场(chǎng)对(duì)民营房开企业的资产会有更(gèng)多担忧和质疑，所以在这(zhè)一轮行(xíng)业(yè)出(chū)清的过程中，央国企(qǐ)相较于民企来(lái)说估值的修复更明显。中特估的(de)角(jiǎo)度从中长期的(de)维度看，行业(yè)的逻(luó)辑在于集中度提升后，行业(yè)进入高质量(liàng)发展阶段(duàn)，具备较(jiào)快速(sù)发展阶段更稳定且(qiě)可(kě)预期(qī)的盈利和现金流创造能力，以(yǐ)此带(dài)来估值中枢(shū)的提(tí)升，应(yīng)该关(guān)注估(gū)值相对较低，企业自身资产的质(zhì)量(liàng)好、运营能力强、可(kě)以(yǐ)创造(zào)持续现金流的企(qǐ)业(yè)。”

　　“存量(liàng)时代(dài)中行业普(pǔ)涨(zhǎng)的概率比较低，行业(yè)内部将出现分化，要(yào)关注将受益(yì)于行(xíng)业集(jí)中度提升的头(tóu)部公(gōng)司。”星石投资首(shǒu)席研究官方(fāng)磊也(yě)表示(shì)。

　　顺(shùn)应机(jī)构(gòu)这一(yī)思路的话，或许还是保利发展、招(zhāo)商蛇(shé)口等国资(zī)背景龙头前途更(gèng)为光明。不过国投瑞银基金投资部副(fù)总监(jiān)綦傅(fù)鹏表示总监和经理哪个大(shì)：“需要客观(guān)地去持续(xù)观察国企央企在三个方面是(shì)否可以维持，首先是(shì)融资成本保持低位，其次是销售份额持续提升，再(zài)次(cì)是(shì)拿地份额持续提升(shēng)。”

　　复苏(sū)速(sù)度缓(huǎn)慢(màn)

　　机构需要多给(gěi)一些(xiē)耐心(xīn)

　　而《红周刊》也(yě)根据房企一(yī)季报(bào)梳理发现，对(duì)于2022年(nián)的业绩出现的整体(tǐ)下(xià)滑，2023年一(yī)季度的(de)业绩分(fēn)化更(gèng)趋明显，保利(lì)发展、滨江集团等房(fáng)企营收、净利均实现了业绩(jì)的回正，甚至是较大(dà)增速的增长。而这(zhè)些公司也是机构(gòu)的重仓对象。

　　对此，知名房地产业内人士张(zhāng)宏伟向《红周刊》分(fēn)析表示，业绩出现明显(xiǎn)改善的房(fáng)企，主要是因为过去两三年时间，尤其是(shì)在2021年(nián)下半年民(mín)营房企不怎么投(tóu)资(zī)拿地(dì)之后，国有企业仍在持续(xù)性(xìng)地拿地，且主要集中在核心城市，投(tóu)资力度较(jiào)大。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销售业绩的增长，从(cóng)而在2023年(nián)一季度市场恢(huī)复但仍处(chù)于调(diào)整的过程(chéng)中(zhōng)，能够保有一(yī)个正增长。

　　不过(guò)张宏伟同(tóng)时(shí)也提(tí)醒表示，在房地产的(de)复苏过程中，还面临着一(yī)些不(bù)确定(dìng)性。其实整个市场从四(sì)月份开始又(yòu)在往下掉(diào)。除(chú)了杭州、成都等极个别城市四月环比(bǐ)三月相对表现较好之(zhī)外，包(bāo)括(kuò)北(běi)京、上海在内的绝(jué)大(dà)多(duō)数城(chéng)市都出现环比(bǐ)下滑(huá)的情况。而(ér)现在五月(yuè)的市(shì)场表现也不太乐观。按(àn)照现在的经济状况、收入(rù)情况，以及市场的去库存压力、企业的(de)资(zī)金(jīn)面压力(lì)，可(kě)能会出现，到六月(yuè)份房企为了(le)半年报冲业绩出现(xiàn)市场的短(duǎn)期反弹(dàn)外(wài)的一(yī)个市场乏(fá)力现象(xiàng)。也就(jiù)是说，第(dì)二季(jì)度、第三(sān)季度增长不确定性的(de)压力仍(réng)旧较大(dà)。

　　上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬也(yě)向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，现在整个(gè)房(fáng)地产以及其(qí)上下游产业链的(de)复苏速度都比想(xiǎng)象(xiàng)的要(yào)慢很多，我们要多给一些(xiē)耐心，这个时(shí)候，在(zài)房(fáng)地产以及上(shàng)下(xià)游就不是赚快钱(qián)的时(shí)候(hòu)，只(zhǐ)能赚他基本面的(de)钱。但这也意味着，只有(yǒu)极为(wèi)少数的(de)、做得(dé)比同行好得多的企业，会(huì)伴随整个行业的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现出来。所以只能耐心(xīn)地去(qù)等待它(tā)的基(jī)本面不断地凸显出来，这需要(yào)时间。

　　（本文(wén)已刊发于5月13日《红周(zhōu)刊》，文中(zhōng)提及个(gè)股仅为举例分析，不做(zuò)买卖推荐。）

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